Андрей Гурьев
Как известно, ценные бумаги железных дорог в царской России служили
своего рода биржевым барометром и весьма надежным финансовым инструментом
привлечения инвестиций. Сегодня ОАО "РЖД" объявило о скором выходе на
фондовый рынок, и потенциальные инвесторы (от крупнейших корпораций до
физических лиц) живо задались сакраментальным вопросом: "вложить или не
вложить?"... Для этого необходимо знать: сколько компания зарабатывает, на
что тратит, как минимизирует свои затраты, какова ее долгосрочная финансовая
стратегия и так далее. Попытаемся ответить на эти вопросы и прояснить
обстановку.
С прибыточком!
"Разница между МПС и ОАО "РЖД" заключается в первую очередь в
том, что главным теперь для нас становится получение прибыли", - такое
пояснение к новой ситуации дал вскоре после образования компании ее
вице-президент по финансам Федор Андреев (работавший до этого на аналогичной
должности в АК "АЛРОСА").
"С переходом железнодорожного транспорта в новую организационно-правовую
форму показатели прибыльности стали ключевыми", - согласен с ним и
президент ОАО "РЖД" Геннадий Фадеев.
Правда, пока приводимые цифры, характеризующие данный показатель, несколько
различались между собой. Так, сначала было объявлено, что прибыль за 2003 год
составила около двенадцати миллиардов рублей. Потом Ф.Андреев на январском
заседании правления назвал цифру шесть миллиардов. В марте Г.Фадеев сообщил на
пресс-конференции о 2,8 миллиарда, а на последних заседаниях правления и совета
директоров компании звучала уже цифра 2,5 миллиарда рублей.
Как выяснилось, отчасти такое разночтение объясняется тем, что двенадцать
миллиардов - это прибыль отрасли за весь 2003 год, а два с половиной миллиарда
- только ОАО "РЖД" за четвертый квартал. Остающаяся же разница в цифрах
незначительна и может носить уточняющий характер. Однако, соответственно, нет
пока единых данных и по такому важнейшему показателю, как рентабельность. В
конце марта руководство компании сообщало и о 4-х, и об 1,2 процента.
Еще интереснее получилось с итогами за первый квартал 2004 года. Оказалось, что
за три месяца в ОАО "РЖД" собрали прибыли примерно столько, сколько
планировали за весь год - восемь миллиардов рублей. Ф.Андреев объяснил, что
экономия по расходам позволила получить дополнительно пять миллиардов рублей.
Но наряду с этим он также признал, что в компании пока еще нет четкого
операционного планирования. "Мы подчас не понимаем, что происходит на
дорогах", - посетовал Ф.Андреев, а также пояснил, что ранее не учел
сезонную специфику работы РЖД в новых условиях.
В целом же можно констатировать, что несмотря на
практически нулевую пока рентабельность, общая тенденция динамики финансового
состояния компании является уверенно положительной, ведь в 2002 году, например,
по отрасли в целом был зафиксирован убыток почти в 50 миллиардов рублей. Есть
любопытная точка зрения, что выйти за два года на безубыточную работу,
расплатиться с налоговыми задолженностями и поднять практически вдвое среднюю
заработную плату Г.Фадееву далеко не в последнюю очередь удалось за счет
радикального сокращения "нетрудовых доходов" многочисленных ранее
приближенных клиентов МПС.
Деньги нужны
С финансовыми результатами работы всегда непосредственно связано
состояние основных фондов компании и потребности по их обновлению. По официальным
данным, остаточная стоимость основных фондов ОАО "РЖД" составляет
56,7 процента. К 2010 году выработают срок службы: пассажирские электровозы на
65, тепловозы на 54, грузовые электровозы на 50, тепловозы на 91, маневровые
тепловозы на 70, а грузовые вагоны - на 47 процентов.
Для восстановления выбывающего парка подвижного состава инвестиции в него
должны достигать 60-70 миллиардов рублей в год. Для обеспечения растущих
объемов перевозок к 2010 году потребный парк должен насчитывать более семи с половиной
тысяч электровозов, восьми тысяч тепловозов и порядка тридцати тысяч
пассажирских вагонов. Ежегодно необходимо приобретать до семнадцати тысяч
грузовых вагонов.
Как констатировал Г.Фадеев, учитывая существующую тарифную политику, объем
собственных средств (которые ОАО "РЖД" способно направить на эти
цели) составит не более 50-ти процентов от необходимого.
В последние три года (по данным Ф.Андреева) капитальные вложения отрасли были
меньше амортизации на шестьдесят пять миллиардов рублей. При этом он
прогнозирует, что с 2005 года начнется значительное выбытие основных фондов, а следовательно - будут падать и амортизационные отчисления.
В ближайшие три года объем необходимых средств превысит
амортизацию примерно на сто миллиардов рублей. Ф.Андреев считает, что даже для
поддержания простого воспроизводства в компанию до 2007 года необходимо будет
вложить из всех источников не менее пяти миллиардов долларов.
Особый вопрос - состояние инфраструктуры. Согласно "Генеральной схеме
развития инфраструктуры железнодорожного транспорта" до 2010 года в
реконструкцию объек-тов
необходимо вложить 1,31 триллиона рублей (из них 351 миллиард уже в 2004-2005
годах). Общий срок окупаемости при этом составит тринадцать лет. Авторы проекта
считают: осуществление данных инвестиций позволит увеличить производительность
труда в 1,3 раза.
Итак, железной дороге крайне нужны деньги. А это
значит, что ОАО "РЖД" неизбежно станет в обозримом будущем одним из
крупнейших заемщиков среди российских корпораций.
Quo vadis?
Основные направления финансовой стратегии ОАО "РЖД" на текущий год и
ближайший трехлетний период (2004-2006 годы) были озвучены в марте на заседании
правления компании и одобрены советом ее директоров. В целом они таковы:
построение новой финансовой модели, обеспечение отчетности по международным
стандартам, активная долговая политика, качественный аудит, получение
международного инвестиционного рейтинга, эффективное управление дочерними и
зависимыми обществами. "Как увеличивать прибыльность? - За счет совершенствования
бюджета, централизации финансов, контроля за эффективностью инвестиций,
улучшения корпоративного управления, удешевления кредитов и так далее", -
пояснил свою позицию в данном вопросе вице-президент ОAО
"РЖД".
Планы компании на 2004 год предусматривают получение выручки в объеме более
650-ти миллиардов рублей (на 15 процентов выше, чем в 2003-м) и прибыли в
размере не менее восьми миллиардов. В текущем году планируется направить девять
миллиардов на уплату реструктуризованной налоговой
задолженности, что позволит списать двадцать три миллиарда
рублей пеней и штрафов. Сумма текущих фискальных платежей составит 105
миллиардов рублей.
Важнейшим направлением финансовой работы является реализация инвестиционной
программы, по которой потенциальный инвестор может судить: куда компания
направляет собственные и привлеченные средства. Стоимость капитальных вложений
в 2004 году составит 122,4 миллиарда рублей и кроме
того - за счет использования лизинговых схем - еще 11,5 миллиарда. При этом на
инфраструктурные проекты будет направлено около 80-ти миллиардов (66
процентов); на закупку и модернизацию подвижного состава 26,9 миллиарда рублей
(22 процента). Удельный вес средств, направляемых на реализацию программ
непроизводственного назначения, сократится с четырнадцати в 2001 году до двух
процентов. В отдельный блок теперь будут выделяться бизнес-проекты
типа пригородной линии Москва-Мытищи, что позволит
привлекать в них средства внешних инвесторов.
О важных новшествах в области реализации инвестиционных проектов было объявлено
после встречи 18 марта первого вице-президента ОАО "РЖД" Владимира
Якунина с представителями российского бизнеса, где шла речь о финансовом
взаимодействии в этой сфере. Решено создать реестр потенциальных инвестиционных
проектов ОАО "РЖД" и рабочую группу по выработке регламента
взаимодействия. В.Якунин заявил, что ОАО "РЖД" будет рассматривать
предложения инвесторов также и при разработке бизнес-планов дочерних компаний,
которых планируется создать в 2004-2005 годах порядка ста. В ближайшее время ОАО
"РЖД" завершит разработку единой методики бизнес-планов
инвестиционных проектов и определит полномочия железных дорог в реализации и
привлечении инвестиций.
Согласно среднесрочному трехлетнему плану развития РЖД, который будет в мае
рассмотрен на правительстве РФ, в 2006 году планируется увеличить доходы от
перевозок до 840 миллиардов, а издержки - до 700 миллиардов рублей. При этом
чистая прибыль запланирована на уровне сорока миллиардов при рентабельности
семь процентов. Капитальные вложения составят 200 миллиардов рублей.
"ВВ" или "ВВ+"?
В числе наиболее интересующих всех новшеств - планы выхода ОАО "РЖД"
осенью этого года на фондовый рынок, то есть выпуск ценных бумаг. Пока это
будут только облигации, поскольку сто процентов акций компании по закону принадлежат
государству. Как сообщил Ф.Андреев, сегодня ОАО "РЖД" проводит тендер
среди российских банков на организацию рублевого облигационного займа на сумму
десять-двенадцать миллиардов рублей. Разместить его
планируется в сентябре-октябре 2004 года. Возможные сроки погашения ценных
бумаг определяются в размере одного-пяти лет, а цена
заимствования восемь-восемь с половиной процентов: то есть на уровне крупнейших
российских заемщиков. (Облигации Москвы, например, размещаются под 8,05
процента, ОАО "Газпром" - под 8,375.)
В мае-июне следующего года ОАО "РЖД" планирует переходить к эмиссии евро-облигаций. Всего объем выпуска может составить от 0,5
до одного миллиарда долларов. Не исключено, что он будет номинирован в евро.
Сроки погашения планируется определить от пяти до десяти лет.
Однако для размещения евробондов компания должна получить международный
кредитный рейтинг. Большинство аналитиков прогнозируют его по классификации
рейтингового агентства "Standard & Poor's": на уровне "ВВ" или даже как одинаковый
с суверенным российским "ВВ+". Сегодня из отечественных компаний
самый высокий рейтинг имеет ОАО "АК "Транснефть"
("ВВ"). У "Газпрома" он составляет "ВВ-", у РАО "ЕЭС России" - "В".
В случае получения уровня "ВВ" ОАО "РЖД" сможет иметь семипроцентные ставки привлечения. Если рейтинг будет более
низким, то ставка повысится до 7,75 процента. Высокий рейтинг позволит также
компании получать долгосрочные и дешевые кредиты. По мнению Ф.Андреева, рейтинг
компании будет выше, чем у "Газпрома" и РАО "ЕЭС России".
Это связано с тем, что железно-дорожная корпорация
полностью принадлежит государству и им контролируется. В капитале
"Газпрома" госпакет составляет 38, в РАО "ЕЭС" - чуть более
50-ти процентов. К тому же у ОАО "РЖД" более выгодное соотношение
долга и выручки: примерно 0,5 миллиарда к 22-м миллиардам долларов. Компания с
такими показателями может заимствовать, как минимум, порядка десяти миллиардов
долларов - то есть до 50-ти процентов от объема продаж.
Также важным обстоятельством является то, что ОАО "РЖД" (как и "Транснефть") - это транспортная система, которая менее
других зависит от каких-либо ценовых колебаний на рынке, поскольку ее доходы
фиксируются тарифами на перевозки. Благоприятные ожидания подтверждаются и
первыми итоговыми финансовыми результатами года компании.
В то же время ряд экспертов считают, что рейтинг ОАО "РЖД" будет ниже
суверенного, поскольку у корпорации пока отсутствует кредитная история, а
эффективность работы ее менеджмента сегодня еще трудно прогнозировать.
Сейчас ОАО "РЖД" заканчивает оформ-ление
договоров с рейтинговыми агентствами и ведет работу по подготовке для них
материалов, в которых будут отражены все аспекты бизнеса компании. В лучшем
случае она сможет получить рейтинг в июне 2004 года, в худшем - через год.
Дороговато будет...
Руководство ОАО "РЖД" намерено также шире использовать возможности
финансового рынка заимствований - то есть брать банковские кредиты; хотя и
оговаривается, что в ближайшие три года политика в данной сфере будет
достаточно умеренной и осторожной.
На сегодняшний день, по данным Ф.Андреева, кредитный портфель ОАО
"РЖД" (перешедший от МПС) составляет порядка десяти миллиардов
рублей. Характерно, что это были достаточно дорогие деньги - на уровне 16-ти
процентов годовых. Одной из ближайших задач в компании считают удешевление
долга до 10-процентных ставок. По данным, приведенным Г.Фадеевым, сегодня
"ВнешТоргБанк", "Сбербанк
России", "ТрансКредитБанк", "Банк
Москвы" и "Росбанк" уже открыли для
ОАО "РЖД" кредитные линии на новых условиях на общую сумму двадцать два миллиарда рублей. При этом в перспективе ОАО
"РЖД" планирует перейти от краткосрочных и среднесрочных займов
преимущественно к долгосрочным, рассчитанным на
пять-десять лет.
Ведутся переговоры со "Всемирным банком",
который предлагает заем на обновление железнодорожной инфраструктуры и
подвижного состава. Единственным ограничением на сегодня здесь является то, что
данный банк предоставляет займы только под государственные суверенные гарантии.
Поэтому создана специальная рабочая группа с включением в ее состав
представителей Минэкономразвития и Минфина. В то же время на встрече, которая
состоялась между Г.Фадеевым и директором "Всемирного банка" по России
Джулианом Швайцером,
президент ОАО "РЖД" высказал заинтересованность в возможности прямого
сотрудничества этого банка с компанией, учитывая, что последняя на сто
процентов является государственной.
Лизинг - это удобно
Как известно, одним из эффективных ин-струментов
финансовой политики является лизинг, широко используемый сегодня в мировой
практике. В 2003 году МПС провело открытый конкурс, по итогам которого были
заключены договоры на срок от пяти до семи лет на финансирование поставок:
двухсот сорока пяти пассажирских вагонов и пятнадцати
локомотивов, а также путевой техники на общую сумму около десяти миллиардов
рублей. В конкурсе приняли участие лизинговые компании таких крупных российских
банков, как "ВнешТоргБанк",
"Российский банк развития", "ТрансКредитБанк",
"Альфа банк" и другие. Лизинго-получателем
сначала являлись железные дороги, а затем ОАО "РЖД".
Используя полученный опыт, компания разработала соответствующую программу
обновления подвижного состава на условиях лизинговых схем и на 2004 год. Она
предусматривает закупку шести тысяч новых вагонов, а также модернизацию пяти с
половиной тысяч грузовых, двухсот двадцати девяти пассажирских старых вагонов и
ста семи локомотивов. При этом безусловным приоритетом станет закупка
оборудования на отечественных предприятиях. Стоимость лизинговой программы
текущего года составит 11,5 миллиарда рублей.
Для эффективного развития данного направления разработана концепция создания
двух лизинговых компаний, принадлежащих ОАО "РЖД": грузовой и
пассажирской. Первая будет финансироваться на рыночных принципах. Вторая, ввиду
убыточности пассажирских перевозок, - на основе организации специальных мер
финансовой, в том числе и государственной поддержки.
РЕЗЮМЕ
Итак, можно с уверенностью констатировать: для потенциальных инвесторов
ОАО "РЖД" сегодня несомненно представляет большой интерес.
Положительными сторонами компании в части минимизации инвестиционных рисков
являются: макроэкономическая значимость, принадлежность всего пакета акций
государству, большой объем выручки, хороший показатель EBITDA, выгодное
отношение долга к объемам продаж, выход на рентабельную работу и урегулированность налоговых вопросов. Все прекрасно
понимают, что правительство России никогда не допустит банкротства ОАО
"РЖД", а следовательно более надежного и
перспективного заемщика - трудно себе представить. Банки уже сегодня очень
заинтересованы в сотрудничестве с ОАО "РЖД" как в части
предоставления кредитов, так и размещения его ценных бумаг.
Меньший интерес ОАО "РЖД" пока представляет для частного капитала,
который хотел бы иметь гораздо больший доход, чем по облигациям. Для этого требуется
выделение отдельных компактных бизнес-проектов с
хорошей окупаемостью и удобной, с правовой точки зрения, формой приложения средств в смысле получения потом дохода на вложенный капитал.
Однако в этом направлении ОАО "РЖД" уже активно работает и в ближайшее
время будут созданы реестр потенциальных инвестиционных проектов компании и
единая методика составления их бизнес-планов.
Что же касается физических лиц, желающих приумножить свои деньги через фондовую
биржу, то эксперты уверенно сулят ценным бумагам ОАО "РЖД" роль новых
"голубых фишек". То есть их котировки предположительно будут хоть и
медленно, но в долгосрочной перспективе - вполне уверенно расти. Как известно,
вложения в облигации представляют собой самый консервативный способ инвестиций
с максимальной надежностью, но не очень большим доходом. Тем не менее в 2003 году вложения в чисто облигационные фонды ПИФов (паевые инвестиционные фонды) принесли инвесторам в
среднем порядка 20-25-ти процентов дохода. Может попробовать?
